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出品 | 妙投APP

作者 | 妙投团队

编辑 | 丁萍

头图 | 视觉中国

老登股又被市场想起来了。

过去一段时间，资金最拥挤的地方是科技成长，只要产业叙事够强，估值可以被不断往上拔。但现在，科技股的抱团开始松动，老登股也渐渐有所表现，例如猪肉股和创新药等板块持续走强，重新获得市场关注。

老登股真要支棱起来了？

有机会，但不会雨露均沾。

真正受益的，大概率是那些兼具低估值和业绩预期差的行业。

因为市场赚钱的逻辑正在发生切换，开始从赚估值修复的钱转向赚业绩兑现的钱。

为什么这么说？

从估值框架来看，无论采用DCF还是DDM模型，影响股价表现的核心只有两个变量：一是资金成本，也就是折现率；二是企业未来能够创造多少盈利。

其中，折现率可以理解为估值模型里的"分母"，企业盈利则对应"分子"。投资最终追求的，无非就是分子越大越好，分母越小越好：分子代表未来盈利持续增长，分母则代表资金成本持续下降。

过去几年，10年期国债收益率一路下行，无风险利率不断下降，不断拔估值。即使不少公司的盈利改善并不明显，仅仅依靠分母下降，也能够获得可观的估值提升。

但这一逻辑正在发生变化。

目前，10年期国债收益率进一步下行的空间已经明显收窄，更多时候呈现震荡走势。与此同时，随着市场风险偏好逐渐回归理性，依赖估值持续扩张推动股价上涨的难度也在增加。

换句话说，过去依靠分母不断变小推动股价上涨的阶段，正在逐渐进入尾声。

当估值扩张的空间越来越有限，市场的关注点自然会重新回到企业盈利本身。这也意味着，接下来值得关注的，就是那些估值仍处于相对低位，同时盈利存在改善预期、市场预期尚未充分反映的板块。

我们从这一框架出发，寻找出了兼具低估值与业绩预期差的几个重点赛道，并按照短期中报预期差由强到弱依次展开分析。

创新药：中报弹性高

在短期中报预期差里，创新药的弹性最高。原因不是行业已经反转，而是BD首付款正在直接进入报表，能在中报层面形成最直接的利润增量。

先看行业层面，BD（对外授权）的“报表兑现”大概率已经远超去年同期。

医药魔方数据，2026年1-5月国内创新药企BD首付款达到53亿美元，已接近2025全年70亿美元的80%。拉长到上半年，占比只会更高。考虑到，BD交易首付款能直接增厚当期利润，这意味着，2026年上半年确认到报表的BD收入，大概率会超2025年同期，构成中报业绩的底层支撑。

再来看企业层面，从"真金白银"的到账情况和“BD接力”看，业绩底已夯实。前沿生物、荣昌生物、石药集团、海思科已公告有BD首付款到账，这是中报业绩改善最直接的"现金证据"。

其中，前沿生物 Q1 凭 GSK 首付扭亏（利 2.27 亿）；石药集团 5 月收阿斯利康 12 亿美元首付（超 80 亿元），单笔已超去年中报收入；荣昌生物 Q1 盈利 3.28 亿，叠加艾伯维 RC148 首付 6.5 亿美元 Q2 到账，盈利有望延续。

海思科则更具接力看点。

2026Q1的利润中，海思科有5亿元来自年初 HSK39004 授权 AirNexis 的首付款确认。而今年4月其与艾伯维就 Nav1.8 项目达成的 3000 万美元首付款若于Q2确认，公司将呈现"BD 首付款接力兑现"的高弹性态势（2025年上半年利润1.29亿元）。

（图表来源：妙投制作）

因此妙投认为，创新药行业估值36倍，处于近5年历史低位中枢的情况下，随着中报业绩（预告/快报/经营数据公告）的陆续披露，创新药板块有望迎来业绩驱动的第二轮反弹，量价共振的基础正在夯实。